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美股史上的大崩盘,以及下一次崩盘会如何到来?

作者:铁富灵东门户网站 时间:2019-11-07 21:20:04 人气:4962

作者:美国在陈达的股票投资

资料来源:雪球

一。

世界上的繁荣和牛市有自己的主线,而历史上的股市崩盘有自己的导火索。我发现了一个可疑的规则,这个规则可能是真的,也可能不是真的——也就是说,在每次大规模金融创新之后,股票市场必须崩溃一次,才能继续作为一个人。

看看1929年和1987年的两起车祸。

(1920年和1980年的牛市道琼斯趋势图)

在1929年10月崩盘之前,繁荣的主线是“咆哮的20年代”。因为当时的总统是柯立芝,这个牛市也被称为“柯立芝牛”。牛市的底部是令人愤怒的技术革命——汽车制造、太空飞行、无线电、发电。想想那时这些主题可以一起讲述什么样的科幻故事。建造一辆价值1亿元的燃油汽车。做一台收音机,估价一亿;你怎么能把收音机放在车里?价值10亿元。

1927年,福特的装配线刚刚推出第1500万辆T型汽车,当时美国人口刚刚超过1亿。查尔斯·林德伯格的《圣路易斯之心》花了33个小时从纽约飞到巴黎。人类第一次不间断地飞越大西洋。约翰·贝尔德完成了电视图像的第一次远程传输,电视成为了美国人民在未来100年中第一台碎纸机。一切都发展得太梦幻了。

激动人心。如果你生活在20世纪20年代的西方,你会每天晚上睡在鹦哥·吴艳,早上从激动的鼻涕中醒来。自然,股票市场也非常激动,其中最激动人心的是融资要约。柯立芝监管下的华尔街没有受到监管,配套资金也很容易获得。利润率约为25%,也就是说,25美元可以买到100美元。历史学家认为10%的利润率在当时也很普遍。1元买10元,如果你跌10%,你就出局了。然后,在聚会达到高潮的那一天,美联储将利率从5%升至6%,融资融券到处开花,融资提议彻底崩溃。

许多人会认为1929年美国股市崩盘有点不对,因为股市被高估了。当时,工业股的静态市盈率约为15倍。在那个时候,没有人能够预测到接下来的大萧条,所以没有人能够预测到公司利润的急剧下降。从历史场景来看,股市崩盘的实质是国家金融市场随着去杠杆化而崩溃,触发器被踩坏,心脏被压坏,这与估值几乎没有关系。

因此,1929年的崩盘可能是由于大规模金融创新,即一项受欢迎的融资交易。然而,我们应该注意“大规模”这个词,因为借钱买股票在1920年肯定不是什么新鲜事,但如此大规模无管制的暴民争夺资本是一个全新的危机转折点。

(柯立芝总统肖像)

两个。

另一个例子是在1987年10月(和10月)崩盘之前,繁荣的主线是“里根里根经济”(Reagan reaganomics),雄伟的股市也被称为“里根牛”。美国经济在20世纪70年代经历了长期衰退。凯恩斯黄金时代结束时,出现了一个名为“滞胀”的摊位,这是在经济增长缓慢的情况下出现的急剧通货膨胀。在凯恩斯看来,这是一个不可能的悖论。

每个人都绝望了。凯恩斯有点不正常。我该怎么办?因此里根总统提出了三个轴心:收银机、放松管制和减税。不管是线性关系还是因果关系——经济学家们仍在争论这个问题——不管怎样,经济依然生机勃勃。里根执政期间,美国经济总量增加了三分之一,财富总量增加了15万亿美元,这也是该国迄今为止最长的繁荣时期。

穷人至少可以有一个家,中产阶级可以有一个好家,富人可以有一个矿,超级富人可以有一个矿。尽管富人总体上更富裕,但所有人都怀念繁荣的80年代。除了那些开国元勋和超人林肯,里根一直是美国消费者全年最喜爱的前几任总统。

减税+放松管制+自由市场=政府改变了主意,重新创造了守夜人,这反映在股票市场上,给你喂了一大堆春药。1964年,道琼斯指数为874点,而1982年仅为776点(考虑到两位数的通货膨胀,美国股东被抢劫和收获的时间实际上是18年),但仅仅5年后,即1987年,道琼斯指数达到2722点。

虽然有人说里根的经济学充满了凯恩斯的倒刺,但其他人可以刺激股票市场,这在股东眼中是一个好皇帝。猜猜里根是谁的粉丝?-就说一件事,当总统的时候,他把杜鲁门的雕塑从会议室移走,换成柯立芝的雕塑。“柯立芝的繁荣”和“里根经济学”达成了和平。问题是,现在谁是里根的粉丝?

(共和党总统俱乐部,粉丝会议)

无论如何,股票市场在20世纪80年代非常强劲。然后是1987年10月19日,历史上最黑暗的星期一,它坠毁了。道琼斯指数一天内下跌508点,跌幅22.6%。这有多悲惨?用今天的比喻来说,你能想象晚上醒来发现美国股市下跌了6000点吗?如果我是你,我会吓死的。

那么1987年坠机的导火索是什么?

有许多理论。最流行的“机器人大抛”理论之一,就是将底池转为自动程序化交易。乍一看,这有点荒谬。自动销售可能有一个“止损程序”,但自动购买也将有一个“底部拷贝程序”来接收订单。因此,自动程序化交易也应该与能迅速形成单边压力的金融产品相协调。

有人说当时市场上有大量的“组合保险”,即一旦股指下跌到一定程度,它就直接参与做空S&P 500股指期货。最初,一旦股票下跌,你可能会收到追加保证金通知。你要么补足保证金,要么卖掉股票。现在,当股票下跌时,合约将迫使你做空S&P股指期货,而且股票下跌得越多,你做空得越糟糕。(长放在指数中也可以起到类似的作用。) )

这种保险通常有很大的下跌空间——你不能下跌2%或3%,然后轻率地购买保险。最初的下跌是由于销售和套利——无论是合并套利还是指数套利——他们必须首先减持头寸来自救。这些都是正常的市场波动,但一旦它们造成大规模恐慌并触及保险的触发点,它们将形成一个自我强化、自我滋养的死亡螺旋。你不能让电脑承担责任。正如席勒所说,这完全是“人与人之间的反馈回路,而不是计算机与计算机之间的反馈回路,让市场旋转”。

1987年的崩盘本质上是又一次去杠杆化,但这次有了新的进展。保险害死人。触发因素也可能是大规模金融创新——自动化“投资组合保险”和套利交易。许多一线交易员认为,这是一场交易事故,甚至是一个自己的目标,因为基本面一毛钱也没有改变。请注意,我说了很多“也许”和“也许”,因为撞车肯定有很多原因,但至于哪个因素起了主要作用,事实上,没有人能肯定。

这次事故的另一个教训是,大碰撞的触发角通常非常尖锐,几乎可以肯定这不是过去的教训。

三个。

我为什么要特别引用1929年和1987年的崩盘作为例子,因为这两次崩盘不同于互联网泡沫或2015年我们a股的崩盘,美国股市的估值对于这两次崩盘来说并不算太高。1929年,工业股首次以15倍的市盈率交易。1987年,周期性调整的市盈率(席勒市盈率)第二次成为历史平均值。股票不能说便宜,但说存在泡沫是夸大其词。

高估值不一定导致崩溃,而低估值不一定导致崩溃。因此,无论美国股票目前的估值是多少(我个人认为估值是公平的),崩盘的可能性总是存在的。一些学术研究(santoni,1987)试图证明这两起事故更可能的原因仅仅是随机事件。扳机移动时,多米诺发出雷鸣般的声音。至于触发器是否会移动,这是一个随机事件。

我们可以看到,2008年的估值并不高。当大衰退到来时,股价实际上下跌得越来越贵——股价的下跌速度跟不上公司盈利能力的下降速度——而在股市崩盘之前,静态估值是合理的,即历史平均水平略高一些。因此,2008年的崩溃不是高估值,而是由cdo(债务担保证券)和cds(信用违约互换)引领的触发性衍生金融创新。除了少数金融工程师,没有人能理解cdo和cds的黑洞,所以崩溃自然是壮观的。

所以我不禁想到,一旦金融领域有了大规模的创新,市场就会举起一只黑天鹅在那里等你。当然,这只是我的猜测理论。除了一些历史上的一致和看似自相矛盾的逻辑,没有完整的证据。相关性并不代表因果关系,这是每个现代人都应该拥有的常识。世界上所谓的理论实际上是有一点根据的猜测。

四个。

然后问题出现了。从历史中吸取教训,有没有历史上从未见过的大规模金融创新?环顾四周,我终于发现了可疑的指数投资和天使脸etf。指数投资、指数基金投资、被动投资和etf等术语都已成为行业中交织在一起的术语。尽管这四个术语不相等——例如,指数基金也可以被设置为共同基金模型——但为了便于讨论,这些术语在本文中被迫同义。

指数投资和etf并不新鲜。先锋基金的老板伯格在20世纪70年代开始打击指数投资。然而,etf和指数投资的兴起只是在最近几年才成为一种“大规模”的金融现象。去年八月,美国股市创造了历史。被动投资股票基金的管理资产(包括共同基金和交易所交易基金)已经超过主动基金的管理资产。目前,被动基金为4.27万亿美元,主动基金为4.25万亿美元。这是人类历史上第一次。

(红色:被动投资aum,蓝色和黑色:主动投资aum)

(蓝线:被动投资aum,黑线:主动投资aum)

指数投资的初衷当然是好的和美好的,因为积极管理的基金是无用的。大量研究表明,积极管理的基金作为一个整体在很长一段时间内都无法超越市场。然而,市场指数中的被动投资或行业指数中的多样化投资不仅节约成本,而且获得不亏损的回报。它最大化了股票溢价的数额。人们能期待什么呢?特别是,美国股市在大多数时候都非常有效,所以基金经理经常成为笑柄。

每个关注我的人都知道我是一个假价格投资者,但我是一个真正的指数投资者。有两个原因。1.我认为投资回报中最重要的因素是“资产配置”,而“证券选择”和“市场时机”都非常困难。对于大多数财富平平的人来说,他们的能力只能通过资产配置赚钱来匹配。我相信市场大部分时间都是有效的。

(当然,投资于个别股票的投资者肯定会反驳——如果指数代表所有公司的平均水平,而且顾名思义是平庸水平,那么我为什么要购买平庸的公司呢?我应该买好公司。-但是这里有一个重要的问题。好公司通常没有好价格,这是市场有效性的体现。所以买一家好公司和赚钱是两码事。主动性和被动性之间的斗争可以在上半年讨论,所以不会再有喋喋不休。)

然而,被动投资或指数投资对整个市场来说都有其阴暗面。

五个。

首先,被动投资没有价格发现能力。这个市场大部分时间都是有效的,股价大部分时间都是合理的,原因是有无数利润驱动的投机者和套利者在积极交易。当然,他们不是雷锋。他们给他们的钱带来了盐,但他们的积极劳动也无意中带来了一种社会福利,即价格发现。价格是资本主义的愿景。没有价格信号,市场将是盲目的。然而,被动投资者或多或少地搭上了便车,扮演着抓鱼、抓灯、酱油和吃软米饭的角色。

如此被动的投资者,他不假思索地购买了该指数,他购买了纳斯达克100指数100元,其中11元买了微软,10元买了苹果,但他对微软和苹果进行了大量投资,不是因为他对这两家公司的基本面持乐观态度,而是因为这些公司占了该指数的大部分。同样,如果市场恐慌情绪下降,他只会不假思索地卖出指数。他不会看基本面。他卖微软苹果只是因为它们在索引中。

这是被动投资的严重伤害,这有点讽刺意味。霍华德·马克斯(Howard Marks)曾在一份名为“无人投资”的备忘录中表示,指数投资者选择被动投资是因为他们瞧不起不能信任主动管理的基金经理,但谁决定指数的价格和权重?-他们鄙视和信任的是基金经理。

所以两天前,著名的迈克尔·伯利出来谈话——ETF是下一个cdo。迈克尔·伯利是《大空头》中的基金经理,他改变了自己的医生生涯。他在我的生活中成为了赢家,因为他对cds和cdo的崩溃下了很大赌注。正如他预测的最后一次撞车事故,并通过采取行动而出名,他会有很多耳朵去听他说的话。

他认为,正如cdo扭曲了整个抵押贷款市场的“价格”,被动投资基金也扭曲了股票和债券市场的整体价格。Cdo本质上是通过分类将不良资产分割成好资产,这使得投资者没有动力仔细研究整个房地产市场。Etf也提供了同样的便利。投资者直接省去分析公司质量和控制风险的关键投资步骤。大量交易所交易基金为大量平庸的公司提供估值支持——价格不是由证券层面的分析决定的,而是由基金的狂热决定的——因此,如果总的趋势逆转,情况将会很糟糕。

核心投标人Seth Claman也有类似的观点。他认为,当指数投资浪潮过去后,整个市场出现超卖时,指数中公司的股票会比指数外公司的股票卖出得更差。因为你卖出的越多,下跌的越多,卖出的越多,etf市场将很快陷入一个自我强化的漩涡。霍华德·马克斯(Howard Marks)还认为,选择被动投资的人越多,在主动管理下进行价格发现的人就越少,市场效率就越低,市场整体风险就越高。上涨时推动牛市,下跌时引发雪崩。

六个。

那么etf会成为下一次崩盘的导火索吗?我想可能是。当然,我坚决反对预测。我不相信时间机器,也不相信任何人能预测未来。如果有时间机器,为什么我们没有遇见我们未来的朋友?如果有人能预测股票市场的未来,为什么到目前为止他还没有赚到所有的钱?我认为用反证的方法推断这个悖论更可靠。

然而,市场的主线是不需要太多的预测,波动和周期总是存在的,牛市的主线是不断增加杠杆的过程。根据达里奥的理论,经济周期无非是不断去杠杆化和去杠杆化。唯一的区别是去杠杆化过程是美好的还是丑陋的。股市的涨跌实际上是一个周期性过程。问题是如何以及何时去。

在之前的崩盘中,无论是融资融券去杠杆化,还是“组合保险”去杠杆化,或者cdo和cds去杠杆化,金融创新都在这一过程中发挥了触发作用。虽然没有人知道何时扣动扳机,但一旦扣动扳机,市场就会崩溃,你永远不会忘记。下一个触发器是etf吗?

就整体经济而言,去杠杆化是实现它的四种方式:勒紧腰带(债务人被切断)、印钞(债权人被切断)、债务重组(债权人被切断)和财富再分配(富人被切断)。不管怎样,总的想法是帮助杨白劳和黄世仁。至于它是否漂亮,这可能是色情和色情的区别。

但股市没有太多的去杠杆化技巧,一种方法是崩盘。当韭菜被完全切掉并发出光亮时,当镰刀被打碎成腐烂的铁时,杠杆就就位了。我只是希望我们能在崩盘前享受一些牛市的美好时光,哪怕只是一秒钟。

(全文完成)

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参考:

santoni,g. (1987年)。1924-29年和1982-87年的大牛市:投机泡沫还是经济基本面?。评论,69。

附言在这里竖起一面旗帜。如果在多年被动投资ETF后,它真的崩溃了,那么我就是预测ETF崩溃的人。请为我作证。当然,如果我猜错了,反正也没有损失。因此,对于一个理性的人来说,最理性的方法是不断预测市场将会崩溃。后代只会记得他是对的时候,而不是无数次他是错的时候。

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